Die Rotation, die in den USA keinen Bestand haben wird … und in Europa gar nicht erst stattfindet

Erstens: Die Bewertungen in Big Tech sind nicht übertrieben

Der wesentliche Treiber der Rally im Nasdaq in den vergangenen Quartalen war die Gewinnentwicklung der Unternehmen und nicht die Ausweitung der Bewertungen. In der Folge sind die heutigen Bewertungen nicht signifikant übertrieben. Zwar sind die entsprechenden Aktien auch nicht günstig, aber in einem bevorstehenden Zinssenkungsumfeld eben auch nicht sonderlich anfällig für Korrekturen. Das Gegenteil ist der Fall: Der Effekt tieferer Zinsen auf die Bewertungen ist positiv und exponentiell und kann damit auch Gewinnenttäuschungen überkompensieren, da dieser Effekt in sich linear ist. 

Man kann hier sogar argumentieren, dass bewertungsseitig die Sorgen eher im Russell 2000 als in Big Tech liegen. Mit der jüngsten gegenläufigen Marktbewegung haben die Kurs-Gewinn-Verhältnisse (P/Es) in beiden Indizes nun Gleichstand erreicht, so dass das Argument einer relativen Bewertungsblase in Big Tech nicht zu halten ist. Sicherlich ist bei dieser Betrachtung der Einwand gerechtfertigt, dass die Gewinne im Russell 2000 stark durch die hohen Zinsen belastet wurden und man zu anderen Ergebnissen kommt, sofern man normalisierte Gewinndaten verwendet. Damit ist dann auch das Argument richtig, dass für den Sektor ein Aufholpotential besteht, wenn die Zinsen fallen und sich die Gewinnaussichten damit verbessern.

Zweitens: Gewinnrisiken bei Small Caps ausgeprägter als bei Big Tech

Fallende Zinsen sind zwar für Small Caps positiv, aber auch das konjunkturelle Umfeld muss stimmen. Die US-Wirtschaft darf nicht in die Rezession abgleiten und damit die Unterstützung für die Unternehmensgewinne wegfallen. Auch wenn wir diesem Szenario die höchste Wahrscheinlichkeit beimessen, tendenziell sind die Risiken für Small Caps höher als für Big Tech. Es bestehen aber gerade Risiken für die Gewinnsituation in zyklischen Sektoren, die stark an der Entwicklung der Ökonomie hängen. Jüngst hat sich hier das Verhältnis von Gewinn-Downgrades zu Upgrades verschlechtert, wobei eine wesentliche Rolle spielt, dass die fallende Inflation die Preissetzungsmacht dieser Unternehmen verringert. Was Big Tech angeht, machen wir uns um die Gewinnentwicklung auch im zweiten Quartal weniger Sorgen. Auch wenn es richtig ist, dass in der Breite der Ökonomie der Nutzen von KI noch wenig messbar ist, zeigen gerade die großen Unternehmen durch ihre marktdominierende Position eine gewisse Immunität gegenüber dem allgemeinem Konjunkturzyklus. Sie sollten weiterhin von der hohen Nachfrage nach KI-Technologie und dem Boom um die Anlernung der entsprechenden Modelle profitieren.

Drittens: In Europa herrscht schon gar kein Umfeld für Small- und Mid Caps

Ohnehin gilt der verbesserte Ausblick für Small- und Mid Caps nur für die USA und nicht für Europa. Hier und insbesondere in Deutschland ist das wirtschaftliche Umfeld trotz sinkender Zinsen überhaupt nicht Small Cap-freundlich. Die Gründe reichen von der strukturellen Deindustrialisierung bis hin zu innovationsfeindlichen Rahmenbedingungen. In diesem Umfeld können auch Zinssenkungen das Blatt nicht wenden. Seit der EZB-Zinswende am 6. Juni haben SDAX und MDAX rund sieben Prozent an Wert verloren und auch der europäische MSCI Europe Mid Cap Total Return-Index notiert gut zwei Prozent tiefer als vor dem 6. Juni.

“Für Europa gelten andere Gesetze und für uns gibt es wenig Gründe, hier überhaupt zu investieren - und schon gar nicht in Mid- und Small Caps.”

Fazit: Diversifikation ja, Rotation nein

US-Small Caps haben ein Erholungspotenzial in einem Umfeld, in dem die Fed die Zinsen senkt und ein Soft-Landing der Wirtschaft gelingt. Genau dies bleibt unser Kernszenario, womit es sinnvoll ist, in US-Aktien breit zu investieren und neben Big Tech auch ein Small Cap-Exposure aufzubauen. Ebenso spricht das Umfeld für defensive Werte, so dass insgesamt eine ausgewogene Aktienstruktur sinnvoll erscheint. Eine Fortsetzung der Rotation im Sinne von gegenläufigen Bewegungen in Big Tech und Small Caps erwarten wir nicht. Ebenso bleibt es bei unserem US-Aktienfokus. Für Europa gelten andere Gesetze und für uns gibt es wenig Gründe, hier überhaupt zu investieren - und schon gar nicht in Mid- und Small Caps.